انتقامِ واقعیت: چرا کمیابی فیزیکی فرض‌های مالی‌سازی را بی‌اعتبار می‌کند؟ (The Revenge of the Real)

۱. مقدمه: پایانِ عصر «کیمیاگری مالی»

برای بیش از یک دهه، بازارهای مالی بر مدار «نرخ بهره صفر» (ZIRP) و حکمرانی دارایی‌های ناملموس می‌چرخیدند. در این اکوسیستم، روایت‌ها (Narratives) بر جریان نقدینگی ارجحیت داشتند و تصور می‌شد که دنیای دیجیتال می‌تواند مستقل از زیرساخت‌های فیزیکی رشد کند. اما اکنون زنگ بیداری به صدا درآمده است. ما در حال گذار از اولویت «بیت‌ها» (Bits) به ضرورت «اتم‌ها» (Atoms) هستیم. این چرخش به معنای حذف اقتصاد دیجیتال نیست؛ بلکه پایان توهم استقلال آن از واقعیت مادی است. هوش مصنوعی و دیتاسنترها، فناوری‌های انرژی‌بر و ماده‌محورند. واقعیت جدید ساده است: شما می‌توانید برای تأمین نقدینگی پول چاپ کنید، اما توانایی خلق مس، لیتیوم یا ظرفیت پالایشگاهی را با ابزارهای بانک مرکزی ندارید.

۲. ریشه‌یابی نظری: بازگشت به اقتصاد زیست‌فیزیکی

ناتوانی مدل‌های رایج اقتصاد کلان در پیش‌بینی پایداری تورم اخیر، ریشه در یک خطای معرفت‌شناختی دارد که محصول دوران «وفور انرژی ارزان» است. جریان اصلی اقتصاد با تکیه بر تابع تولید استاندارد، انرژی را نادیده می‌گیرد و آن را صرفاً نهاده‌ای فرعی می‌پندارد که مکانیسم قیمت همیشه دسترس‌پذیری آن را تضمین می‌کند. مسئله نه ناتوانیِ فنی در افزودن انرژی به مدل‌ها، بلکه جایگاه حاشیه‌ای آن در روایت سیاست‌گذاری و پیش‌بینی‌های جریان اصلی است. اما در چارچوب «اقتصاد زیست‌فیزیکی» (Biophysical Economics)، اقتصاد زیرمجموعه‌ای از اکولوژی است. بدون انرژی، سرمایه و نیروی کار بی‌حرکت‌اند. مشکل زمانی حادتر می‌شود که نهادهای سیاست‌گذار نیز با همین لنزِ وفور انرژی تربیت شده‌اند؛ در نتیجه، خطای نظری به خطای نهادی تبدیل شده و در تصمیم‌گیری‌های کلان تکثیر می‌گردد. دورانی که در آن مدل‌های مالی می‌توانستند با فرض وفور انرژی و مواد کار کنند، رو به پایان است. اگر انرژی و مواد را به متن تحلیل بازگردانیم، تورم کنونی را نه یک انحراف کوتاه پولی، بلکه محصول اصطکاک‌های فیزیکی در گذار انرژی خواهیم دید.

۳. موتور محرک تورم: پارادوکسِ گذار انرژی (Greenflation)

گذار به انرژی‌های پاک، برخلاف تصور رایج، در میان‌مدت یک شوک تورمی سمت عرضه است. دلیل این امر در مفهوم EROI (بازگشت انرژی بر سرمایه انرژی) و شدت مصرف مواد نهفته است. الف) تله‌ی مواد (The Material Trap): زیرساخت‌های انرژی تجدیدپذیر به‌شدت «فلز-محور» هستند. طبق داده‌های آژانس بین‌المللی انرژی (IEA)، یک خودروی برقی حدود ۶ برابر یک خودروی احتراقی به مواد معدنی نیاز دارد و یک نیروگاه بادی دریایی برای هر مگاوات ظرفیت، تقریباً ۹ برابر یک نیروگاه گازی منابع مصرف می‌کند. ب) پاسخ به نقد تکنولوژیک: منتقدان استدلال می‌کنند که پیشرفت فناوری هزینه‌ها را کاهش می‌دهد. این درست است، اما حتی با بهبود فناوری، هزینه‌های سیستمیک شامل شبکه انتقال، ذخیره‌سازی و مواد اولیه صعودی باقی می‌مانند. ج) نقش سیاست پولی: این تحلیل نافی نقش سیاست‌های پولی در تورم نیست، اما نشان می‌دهد که حتی با سیاست‌های انقباضی بانک مرکزی، فشار هزینه‌ها از سمت «نهاده‌های فیزیکی» باقی خواهد ماند. بنابراین، گذار انرژی می‌تواند یک کف تورمیِ هزینه‌محور ایجاد کند.

۴. بحران عرضه: انضباط سرمایه و قحطی Capex

در حالی که تقاضای فیزیکی شتاب گرفته است، سمت عرضه با یک «قحطی سرمایه‌گذاری» (Capex Famine) تاریخی روبروست. باید توجه داشت که فشارهای محیط‌زیستی (ESG) در این میان تنها یک شتاب‌دهنده بود، نه علت بنیادی. علت اصلی، حافظه تاریخی بازار سرمایه از بازدهی پایین دهه قبل و ترجیح ساختاری بازار به توزیع نقدی بر سرمایه‌گذاری بلندمدت بود. سهامداران، مدیران را برای انضباط سرمایه (Capital Discipline) پاداش دادند. با توجه به قانون تاخیر (Lag Time) — که اغلب یک افق چندساله تا بیش از یک دهه دارد — پول امروز، عرضه فردا را ایجاد نمی‌کند. ما با یک شکاف ساختاری روبرو هستیم که پر کردن آن نیازمند قیمت‌های بالاتر برای توجیه ریسک سرمایه‌گذاری است.

۵. اقتصاد سیاسی جدید: جنگ بر سر جدول مندلیف

در قرن بیست و یکم، ژئوپلیتیک انرژی از «کنترل لوله‌های نفت» به «کنترل زنجیره‌های تأمین تکنولوژی» تغییر یافته است. این تغییر پارادایم، منجر به ظهور «ملی‌گرایی منابع» (Resource Nationalism) شده است؛ مانند سیاست‌های اخیر اندونزی در ممنوعیت صادرات سنگ نیکل خام. این دست سیاست‌ها نشان می‌دهد عصر صادرات خامِ کم‌ارزش رو به پایان است و کشورها می‌خواهند قدرت چانه‌زنی خود را در زنجیره ارزش تثبیت کنند. در عین حال، کاهش عرضه قابل تجارت در کوتاه‌مدت می‌تواند ریسک جهش‌های قیمتی و تورم وارداتی را افزایش دهد. مزیت استراتژیک کجاست؟ نبرد اصلی تنها بر سر استخراج نیست، بلکه بر سر «ظرفیت فرآوری» (Processing Capacity) است. چین گلوگاه‌های پالایش لیتیوم و عناصر نادر خاکی را در اختیار دارد. تلاش غرب برای ایجاد این ظرفیت‌ها زمان‌بر است و خود عاملی دیگر برای فشار بر هزینه‌هاست.

۶. نتیجه‌گیری و چارچوب تصمیم‌گیری

مدل کلاسیک ۶۰/۴۰ (سهام/اوراق) بر فرض «همبستگی منفی» استوار بود که در محیط‌های تورمی عرضه-محور کارایی ندارد. برای دهه پیش‌رو، سرمایه‌گذاران نیازمند یک چارچوب جدید هستند. قاعده تصمیم ساده است: هرچه تورم بیشتر ریشه در محدودیت‌های فیزیکی داشته باشد، وزن دارایی‌های واقعی و تولیدکنندگان مواد باید نسبت به دارایی‌های صرفاً مالی افزایش یابد. بر اساس این قاعده، سه سناریو قابل تصور است: تورم چسبنده: افزایش استراتژیک وزن کالاها در سبد دارایی، با تمرکز ویژه بر فلزات صنعتی. رکود تورمی: چرخش به سمت سهام «ارزشی» (Value)؛ اولویت با شرکت‌های منابع محور با جریان نقد آزاد بالا. تنش ژئوپلیتیک: بهره‌گیری از طلا و انرژی به عنوان «بیمه‌نامه نهایی» (Ultimate Hedge) در برابر گسست زنجیره‌ها.

پیام نهایی:

سرمایه‌گذاری در دهه پیش‌رو، هنرِ تشخیصِ دارایی‌هایی است که کمیابی آن‌ها قابل چاپ نیست.